2022年中国宏观经济运行将主要受到两种力量的约束，一是后疫情时代经济周期本身的力量，包括供求关系、通货膨胀和流动性等，二是中国顶层设计架构下新发展格局构建的制度和政策约束，包括科技自主创新、碳达峰和碳中和、安全、宏观稳定和共同富裕等。前者更多体现为内生的力量，后者更多体现为制度和政策主动供给（强制性和诱导性并存）的力量，两种力量交织在一起，错综复杂，将决定明年中国经济运行的基本态势。

一、 后疫情时代的经济周期

       新冠对全球经济影响，2020年表现为急跌，2021年强反弹，2022年疫情对经济的制约弱于2021年，经济大概率表现为向正常状态回归，经济周期的力量重新回归主导，但疫情带来的刺激政策、高通胀和供求关系的回归具有复杂和不确定性。
       从全球的视角来看，2021年全球经济向上，供需矛盾加剧，通胀压力加大，宽松货币政策边际温和收敛，其中供给制约最为超预期。从中国的视角来看，受双限等多重因素影响，上游供需紧张，PPI和CPI剪刀差持续扩大；投资分化严重，房地产受政策调控，压力加大，风险频发；出口高位运行；消费恢复缓慢。展望2022全球经济，我们有以下判断：
1、明年是疫情结束的开始年，全球经济大概率进入后疫情时代，制约供给的因素边际改善，欧洲能源压力有望得到逐步缓解，美国经济减速有“肥尾效应”，但对全球经济的拉动边际贡献减弱。
2、通胀水平前高后低，中枢上行，具备一定粘性，警惕美国从商品通胀向工资通胀传导的风险。
3、全球宏观信用环境继续边际紧缩，力度主要取决于通胀率和经济恢复力度，外部整体流动性弱于2021年。
4、全球贸易“区域化”加速，各主要经济体强调内部产业供应链安全，都有转型压力，外部环境友好程度弱于今年。
5、因疫苗接种不均衡，经济回归进程国别差异较大。

二、 中国新发展格局构建

       在中国未来发展顶层架构的设计下，新时代、新理念和新格局的整体发展战略逐步推进，成为未来社会经济发展的强大战略保障和强力政策约束。
新格局构建以内循环为出发点，一切以我为主，安全是底线，经济高质量发展是主线，基本战略包括：
1、安全：包括政治、能源、种子、科技、产业链和军工安全等多方面，具有明显的底线思维特征。
2、高质量发展：（1）科技自主创新：重点是科技补短板、强弱项、锻长板。（2）产业链：金融、地产和实业协调发展，制造业是压舱石、提高全要素生产率和劳动生产率，重点是提高科技贡献率。（3）绿色经济：全面推进碳达峰和碳中和战略，能源革命加速推进，加快建设新一代电网系统，加强企业的ESG生态体系建设。
3、宏观稳定：货币政策政策以我为主，保持宏观杠杆率稳定，强调稳增长和防风险均衡。
4、共同富裕：从生产到强调分配，推进分配领域的税制改革，强调资本的社会属性和扩张边界，提高有关民生产品的公共属性。

三、 中国2022年宏观经济运行态势

       总体来看，2022年总体经济形势弱于2021年，受周期影响，经济增长中枢下移是中期趋势，短期快速下移是最大风险，整体政策基调是稳中求进，短期以稳为主。全年GDP增长5.5%左右，分季前低后高。受制度和政策约束，资金和土地等生产要素供给分层化，稳传统存量（基建和地产等），向增量倾斜（创新、科技、绿色等），辅之以强监管，经济增长内部结构进一步分化，结构不平衡和不充分特征表现仍旧突出。
1、投资：基建投资以新基建为主（科技、绿色和民生相关等），传统基建投资受到多重约束，整体增长5%左右，整体强于21年；地产投资继续承压，增速下滑，全年在零增长左右水平，整体大幅弱于今年；制造业投资恢复比较缓慢，内部分化严重，高新技术产业和新兴产业投资维持较快增速，整体略好于21年。
2、消费：消费恢复方向确定，但恢复程度不确定性较大，疫情、房地产和收入增长等是影响消费恢复力度的主要因素，商品和服务消费的内部结构进一步分化，享受和发展型性增长明显好于生存型消费，整体好于21年。
3、进出口：随着疫情缓解和全球供给端的恢复，出口压力加大，但有一定韧性，整体逐季增速前高后低，全年保持个位数正增长。整体弱于21年。
4、PPI和CPI：从供需缺口的影响来看，22年需求驱动因素较弱，受供给受限带来的结构性涨价压力大于21年。随着上游向中游和下游的价格传导，PPI前高后低，CPI前低后高，PPI全年6%左右，CPI全年2.5%左右。
5、财政政策：22年财政托底经济力度略大于21年，整体支出节奏前置，投向以新基建和民生领域为主，专向债主要用于稳投资、补短板、调结构和惠民生。全年狭义赤字率3%左右。
6、货币政策：增长、就业、通胀和风险防范多目标平衡，总体保持宏观杠杆率稳定，政策“以我为主”，价格型工具和直达目标的结构型工具为主，总量工具为辅，加大高质量发展的调结构力度，整体信用环境中性偏宽松，M2全年增长8.5%左右，根据社融增速和名义GDP增速基本匹配的原则，社融全年增长10.3%左右。面对更加复杂的国际和国内环境，货币政策相机抉择性更强，整体流动性和信用环境略好于21年。
       22年经济总量方面的下行趋势和结构分化趋势比较确定，需要引起注意的是，随着GDP增长中枢的趋势下行，一方面，消费、投资和进出口的内部结构变化既会体现出周期规律的一般共同特征，又会受到政策规划和新格局构建的明显约束；另一方面，人均收入增速、利率、上市公司业绩增速、资产的预期收益率等分项的长期走势应引起重视并进行密切跟踪。

四、 资本市场展望

       随着多层次资本市场体系的逐步完善和注册制的全面推行，资本市场在产业、科技和金融协同发展战略中的地位全面提升，牵一发而动全身，是构建新发展格局的关键一环，具有极大的发展空间。
1、资本市场是产业格局结构调整和自主科技创新的融资保障，直接融资体系和间接融资体系的协同发展是构建新发展格局的应有之意。
2、上市公司业绩整体增速下滑，内部分化严重。
3、机构化加速，资本市场成为居民家庭金融资产配置的主战场。
4、全年系统性机会不大，结构性机会为主、一是与经济周期恢复相关的行业，二是新发展格局构建中的受益行业。
5、配置主线：一是从人的终端需求出发，在中国迈向高收入国家过程中，内生周期和共同规律作用下行业结构的变化机会，主要是享受型和发展型消费增长带来的；二是新格局构建过程中的技术创新趋势，既包括中国具备一定优势的数字经济和绿色经济，也包括目前以半导体为代表的短板领域。

       风险：疫情、外部环境恶化、经济下行超预期

                                                                                                                          深圳市智诚海威资产管理有限公司
                                                                                                                                       2021年12月